Centres commerciaux : des loyers indexés, les dividendes aussi.

LE DOSSIER DE LA SEMAINE

Nous poursuivons cette semaine nos études traditionnelles sur les sociétés, sur le décryptage des comptes et sur leurs perspectives, sur les pays, sur les secteurs et les grands sujets, conseils à l’appui. Le 1er juillet 2022 (numéro 1.145) : “ Pétrole : la revanche des équipementiers ”. Bonne lecture !!!

Après une remontée qui a fait suite à la prise de contrôle par Xavier Niel (désormais près de 30 % du capital), Unibail-Rodamco-Westfield (URW) est retombé en arrière, faute de courant acheteur. Entreprise historiquement foncière et spécialisée dans les espaces d’exposition, URW est désormais très forte dans les centres commerciaux, sous la marque Westfield, qui se généralise progressivement, avec désormais un centre Westfield près de Madrid, à Stockholm, et le changement de nom de la Galeria Mokotow à Varsovie, à l’automne prochain. Progressivement, tous les centres commerciaux détenus par URW vont prendre la marque Westfield en Europe. Avec cette marque Westfield, URW veut générer des recettes concernant les données et la publicité, en partenariat avec un certain nombre de marques, il faut savoir que les centres commerciaux d’URW représentent plus de 550 millions de visites en Europe chaque année.

URW sort de la crise sanitaire.

Les centres commerciaux représentent l’essentiel du patrimoine immobilier d’URW. Les bureaux ne représentaient, à la fin de l’exercice 2021, qu’un peu plus de 6,4 %, les espaces de congrès et d’exposition un peu moins de 5 %, les centres de services un peu plus de 2 %. Les espaces de congrès et d’exposition retrouvent des couleurs, avec un CA désormais de nouveau significatif, mais pour ce qui concerne le patrimoine immobilier, les centres commerciaux, outre la commercialisation éventuelle et de plus en plus forte de la fréquentation auprès des marques, sont essentiellement des biens immobiliers classiques, avec de l’encaissement de loyers. URW avait connu une forte baisse de ses encaissements de loyers entre 2019 et 2020 du fait à la fois de la crise sanitaire et, bien évidemment, des cessions en vue d’un désendettement. Lorsque Xavier Niel et ses amis ont renversé la direction d’URW, ils avaient un plan simple : redresser l’entreprise sans faire d’augmentation de capital dilutive, en vendant des actifs non-essentiels. Ce sera chose faite dès 2022, avec un résultat opérationnel qui redeviendra positif et il en sera de même pour le résultat net. En effet, si les résultats opérationnels et nets ont été lourdement négatifs en 2020 et en 2021, c’est tout simplement en raison de très importantes dépréciations d’actifs qui n’avaient peut-être pas totalement lieu d’être. Lorsqu’il y a eu des cessions, et elles ont été significatives sur les derniers trimestres, cela s’est fait à une valeur minimum équivalente à la valeur dans les livres. URW a déjà réalisé pour 2,7 milliards d’euros de cessions sur les 4 milliards d’euros prévus dans le cadre de son programme de cession européen, la dernière en date c’est la vente d’un centre commercial aux Pays Bas, pour 155 millions d’euros, dans le centre-ville d’Almere. Il s’agissait d’un centre commercial de dimensions moyennes (87.000 m²), situé dans une ville non majeure, issu de l’ancien patrimoine Rodamco.


Un bon premier trimestre.

Très logiquement, le CA a fortement progressé entre le T1 de 2021 et le T1 de 2022. Les revenus locatifs bruts trimestriels ont augmenté de 36 % à 683 millions d’euros, soit l’essentiel du CA de 897,1 millions (+34,2 %). Avec les clauses d’indexation, il est vraisemblable qu’URW va dépasser son objectif de résultat net récurrent ajusté par action. En effet, à leur échéance, les loyers vont augmenter en fonction des indices de prix, alors que les amortissements vont être toujours stables. N’oublions pas que l’énorme effort de provisionnement et de nettoyage du bilan effectué en 2020 et encore de façon significative en 2021 réduit de façon conséquente les amortissements annuels, ce qui a un effet très fortement positif sur le résultat net à partir du moment où les espaces d’exposition sont loués, où les congrès redémarrent, et où les centres commerciaux sont pleins, ce qui est actuellement plutôt le cas. Le taux de vacance dans les boutiques des différents centres commerciaux Westfield est assez faible, et URW a retrouvé des taux d’occupation proches des meilleurs niveaux historiques. Progressivement, le bilan « tendu » d’URW va s’améliorer, l’effet de levier dette sur EBITDA a culminé à près de 15, mais l’encaissement des produits divers de cessions et le retour à des tréflux significatifs vont permettre, moyennant une pause dans les investissements, une réduction très rapide de l’effet de levier, ce qui va pouvoir permettre à l’entreprise de reprendre la distribution d’un dividende à partir de 2023 au titre de 2022. Le choc de la pandémie devrait être complètement absorbé en 2024, avec peut-être même une amélioration par rapport aux chiffres constatés lors de l’exercice 2019. Il est vraisemblable qu’URW, avec son actionnariat reconstitué, autour de Xavier Niel, lequel n’est pas un aventurier, va être davantage prudent dans le futur en ce qui concerne les allocations d’actifs. Même si le dividende sera repris, l’objectif sera toujours de parfaire le désendettement.