Il y a à boire et à manger dans l’immobilier commercial coté.

LE DOSSIER DE LA SEMAINE

Nous poursuivons cette semaine nos études traditionnelles sur les sociétés, sur le décryptage des comptes et sur leurs perspectives, sur les pays, sur les secteurs et les grands sujets, conseils à l’appui. Le 22 novembre 2019 (numéro 1.015) : “Notre sélection de valeurs de rendement. ”. Bonne lecture !!!

La plupart du temps, vous allez l’appeler « Unibail ». Ceci dit, pour trouver le cours de Bourse, en tapant Unibail, vous allez faire chou blanc. Depuis sa fusion avec deux autres grosses entreprises, néerlandaise et américaine, le groupe Unibail s’appelle Unib-Rodam-Wes STPL. Plus compliqué, ils n’ont pas trouvé ! Le mieux, c’est de taper le code mnémonique URW, qui a au moins le mérite de reprendre l’initiale des trois sociétés qui ont fusionné. L’odeur de la corruption planant beaucoup sur les actifs d’Unibail en région parisienne, notamment avec le scandale du Forum des Halles, acquis pour trois queues de cerises alors que le contribuable avait dépensé des sommes colossales, l’entreprise cherche à brouiller les pistes, en nommant désormais ses centres commerciaux du nom de Westfield. Si vous en croyez la presse stipendiée, URW (on se contentera de ces initiales pour des raisons de facilité de compréhension) est valorisée pour 19,75 milliards d’euros alors que l’entreprise détenait, fin 2018, un patrimoine immobilier évalué, en valeur brute de marché, à 65,2 milliards d’euros.

URW : surtout des centres commerciaux.

Il s’agit essentiellement de centres commerciaux (87 %), de bureaux (6 %), d’espaces de congrès et d’expositions (5 %), et de centres de services (2 %). Un tiers du portefeuille est en France, essentiellement à Paris et la région parisienne, un quart aux Etats-Unis, un petit dixième au Royaume-Uni, 8 % en Europe centrale, 6 % en Allemagne, 6 % en Espagne, 6 % dans les pays nordiques, les Pays-Bas se contentant de la portion congrue avec 3 %, l’Autriche représente 4 % du portefeuille en valeur. Outre les loyers que l’entreprise encaisse (revenus locatifs bruts), il y a, de façon aléatoire, des résultats qui sont occasionnés par les cessions, lorsqu’il y a une rotation du portefeuille des actifs. Cela représentait environ 1 milliard d’euros en 2016, mais le chiffre n’était que de 83,1 millions en 2018. De ce fait, le résultat net peut varier de façon spectaculaire d’une année sur l’autre sans que cela porte à conséquence en ce qui concerne la réelle rentabilité du patrimoine, la somme des loyers encaissés. Comme, assez souvent, URW est associée à d’autres partenaires sur tel ou tel actif, il y a également à décompter la part des minoritaires, ce qui fait que le résultat net part du groupe est le seul critère qui puisse être pertinent pour regarder la capacité distributive de l’entreprise, dont les actionnaires exigent, et c’est bien normal, un dividende coquet.


Pas vraiment de surendettement.

Comme la plupart des entreprises immobilières, il y a un endettement permettant d’augmenter la dimension du patrimoine, sans pour autant tout financer par des fonds propres. Cet endettement est mesuré, il varie autour de 75 à 80 % du total du bilan. Pour limiter son endettement et accroître sa capacité distributive, URW a mis en place, fin 2017, un plan stratégique de cessions pour 6 milliards d’euros d’actifs. Un peu plus de la moitié était réalisé, un an et demi plus tard, avec la finalisation de la cession de la tour Majunga, à la Défense, dans l’ouest de Paris. Mine de rien, cette tour a été achetée par des investisseurs sud-coréens associés avec une filiale immobilière d’Amundi pour la modique somme de 850 millions d’euros. URW récupère un bel effet de levier lorsqu’il fait des émissions obligataires. A la fin du mois de juin 2019, le groupe a placé pour 500 millions d’euros d’obligations à maturité trente ans, avec un coupon fixe de 1,75 %. Il s’agit de la première SIIC à émettre des titres à trente ans sur le marché des euro-obligations. Comme le rendement brut de la plupart des investissements est compris entre 3,5 et 5 %, on voit bien qu’il y a un vrai effet de levier sur les financements obligataires, du fait des faibles taux actuels. La dépendance des relations de URW avec la mairie de Paris est ancienne, elle date des mandatures Chirac, mais cela ne s’est pas amélioré depuis. Je rappelle que M. Benjamin Griveaux, candidat « LREM » à la mairie de Paris, n’était autre que le responsable de la communication de la société Unibail dans une vie antérieure.